房地产正在探底盘整，截止8月31日，A股和港股超80家上市房企“2022年半年报”中，超过70%上市房企净利润、毛利润出现同比下滑；百强房企平均销售金额同比下滑51%，带动营业收入整体回缩。

探底阶段，安全是第一要义，相对而言具备优质商业资产的企业，或能凭长期盈利预期来获取“平滑周期”的能力，并以此抬高安全边际。

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这一特征在新城控股（601155.SH）身上表现较为明显，作为行业内第一批开展“商住双轮模式”的企业，受到利润水平较高的商业业务带动（上半年商业运营收入同比增长19.8%），新城控股整体毛利率较去年同期平稳提升2.29个百分点，至21.90%，远高于TOP50房企的毛利率中位数（约15%），甚至超过2021年的总体房企毛利率（约21%）。

商业“奶牛”平衡利润波动的效果可见一斑。

与此同时，新城控股的开发业务质量进一步提升。数据显示，今年上半年新城控股651.60亿元销售金额中回款额达760.30亿元，回款率117%，位于行业前列。

高效回款可以拉动企业的现金存量，上半年新城控股在手现金余额447.82亿元，经营性现金流净额为115.03亿元，为公司夯实了安全垫。

而对于当前的房企来说，守住安全，在房地产盘整结束时，才可能等到新周期的新风口。

业绩看质量：指标成色提升

当前房企看业绩，质量远远重于单纯的指标增长。新城控股2022年中期业绩报也体现了“价值观”的这一改变。

数据显示，2022年上半年新城控股实现营业收入428.03亿元，归属于上市公司股东的净利润30.10亿元，扣非归母净利润25.62亿元。

规模层面，截止6月末新城控股实现合同销售金额651.60亿元，销售面积约657.20万平方米，另外已售未结转面积达到3468.92万平方米，预示未来结算进报表的盈利和收入也是可观的，公司经营规模有能力保持平稳。

同时值得注意的是，新城控股截止6月末的总土地储备1.31亿平方米中，一二线城市占比37.05%，长三角区域三四线城市占比约29.46%，多是人口流入量和资源量较稳定的城市，这是公司开发业务未来结算总量和质量的关键。

经营成色（利润指标）的提升，新城控股主要预期在经营性业务上。

财报显示，在今年上半年新城控股商业运营实现收入47.18亿，同比增长19.8%，其中商业持续性经营收入持续大涨超过当期利息支出，约为145.7%。

而新城控股的经营性业务中，不含税的物业出租及管理收入在今年上半年增至43.79亿元，占公司营业收入的10.23%，比例进一步上扬。

由于物业出租及管理属于较高毛利业务（毛利率约72.22%）且在总毛利中的占比大幅提升至33.74%，公司整体毛利率被带动提升至21.90%，同比涨幅2.29个百分点。

实际上，物业出租及管理业务的收入及利润水平，与吾悦广场的数量和质量挂钩。

据了解，截止今年上半年，新城吾悦广场的开业面积达1189.06万平方米，出租率达96.01%，连续多年保持90%以上的出租率，这意味着，新城控股的商业收益有保证。

一环扣一环，源于商业项目本身经营规模和质量的夯固，不断拉升着新城控股的未来利润预期，这是其抵御行业性下行风险的核心竞争力。

发展重安全：现金和负债“两手抬边际”

如果说质量让企业“活好”，安全则保证企业“活下去”。

面对这条第一要义，新城控股一方面稳现金、一方面降负债。

由于开展“有回款的销售、有归集的销售”，新城控股在上半年回款金额达760.30亿元，回款率117%，回款率、归集率位于行业前列。

同期新城控股的物业交付量达到近4万套，计划下半年新开工67个子项目，新开工建筑面积624.67万平方米；计划竣工148个子项目，实现竣工面积1762.80万平方米（住宅项目951.16万平方米，商业综合体项目平方米811.64万平方米），稳定的交付进一步提升项目资金回笼、结转的预期。

而回款和交付提质，对资金端的效果显而易见，例如在上半年，新城控股的在手现金余额447.82亿元，对比同期短债，公司期内的非受限现金短债比1.06倍，若直接按照货币资金除以短期金融机构债务，现金短债比则为1.75倍，安全系数维持较高位置。

实际上，新城控股的债务可控性本来就比较高，截至2022年6月底公司的有息负债822亿元，同比下降191.60亿元；公司整体净负债率为48.37%，同比下降12.11个百分点；公司剔除合同负债和预收款项后的资产负债率为67.06%，同比下降8.39个百分点，三道红线均达“绿档”要求。

债务可控的情况下，更为难得的是，新城控股实现了债务结构的优化。这一定程度上得益于双轮驱动战略带来的融资优势。

据了解，截止今年8月底，已有近20座已开业吾悦广场完成了经营性物业贷融资方案的落地，累计获得融资62亿，而此类贷款具备“融资期限长、还款安全”的特点，成为新城控股在资本市场一把很好的抓手。受此带动，在行业融资难度进一步加大的情况下，公司在中报期内的平均融资成本进一步下降到6.50%，很不容易。

可以看到，新城控股的策略和行业中很多企业都有所不同，在基本面稳定安全的前提下，“以商业平滑周期”是其等待复苏、争取新发展的方法，也可能构筑成新城控股的长期优势。

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